本人最近刚开始关注欧债危机，有些问题不是很明白，求各位高手帮助解答

在围绕欧元的诸多不确定性中，其核心是一个看似矛盾的现象，即欧元区一方面政府参与过少，另一方面政府参与又过多。自《马斯特里赫特条约》签署以来，经济学家对欧元一直存在两大质疑，即该货币联盟创建时完全不尝试在其银行系统确立一个最后放贷者，以及该货币联盟缺乏一个财政联盟或同盟所应具有的自动稳定机制。缺乏这两大支柱意味着该货币联盟完全不起作用，而且除非进行纠正，否则永远都不起作用。

但在缺乏整合的同时，也存在政府参与过多（或者更确切地说是管制过多）的问题。政府参与意味着拥有改变的能力，而欧元区却受制于一个完全无法改变的结构。在几个关键领域，《马斯特里赫特条约》或《里斯本条约》规定了欧元区的运作规则。这两个条约对欧元区成员国都具有约束力，要对其进行更改，不仅需要欧元区十七个成员国而且需要欧盟二十七个成员国的同意。要更改这两个条约，有几个成员国还需要进行公投。因此，为应对金融市场的快速波动而快速更改制度是不可能的。

最后放贷者的职责便只能由各国央行来承担了。欧洲央行不得在一级市场购买国债。成员国不得相互援助。所有这些都在上述条约中有所规定，并且无法更改。这就好像美国宪法赋予了美国货币联盟神圣地位一样（事实并非如此，这便是美国货币联盟过去两个世纪一直得以如此轻松地顺应时代的原因）。欧元区是作为一个不可撤销的货币联盟成立的。要撤销它需要重新谈判。如果不重新谈判，欧元区将会无序解体。

为什么有序解体不可能

制度僵化是导致欧元区有序重组完全不可能的原因所在。要减少欧元区成员国的数量，必须进行冗长的谈判。但市场、银行系统和企业会对谈判结果进行预测并促成该货币联盟以无序方式（全部或部分）解体。讨论有序解体或以谈判方式解体纯粹是天方夜谭。

讨论欧元区解体或一国退出欧元区的可能性将引发三种反应（假设一个表现疲弱的经济体将退出）。值得强调的是，这些反应源自对一国退出的可靠预测，并且出现于此可能性一经讨论并被认为可能发生时。我们认为欧元将继续存在，欧元区仍将有十七个成员国，但我们必须考虑到风险。假设希腊是可能考虑退出的国家，我们将在下文中依次探讨上述反应。

贸易破坏

首先，与希腊的国际贸易将会立即受到严重破坏，传统贸易很可能中止。贸易融资将难以实现，跨国公司不愿接受希腊的交易对手信贷风险。此处重点不是希腊新货币价值下降，而是没人能够知道新货币的贬值幅度有多大，它是否可以自由兑换，或合同是否会得到履行。退出后希腊多数公司将被假设会发生违约。即使尝试用美元（举例来说）作为交易货币，根据英国法律，最终也只能确定合同的交易对手是否有海外资产可以没收，以便用来代替付款。即使到那时，对簿公堂少说也要耗时数月。有些易货贸易也许能够继续开展，但不太可能对经济产生影响。

这意味着与希腊的大规模国际贸易可能中止。赚取现金（预付）或其他资产的私人贸易最可能继续开展。如此一来，希腊经济的运行方式将与二战期间及结束后的很短一段时间内许多经济体盛行的黑市，或苏联垂亡之际以美元为基础的黑市没有多大差别。

政府债务

第二，讨论退出期间，希腊政府在不采用某种强制性贷款（责成国内机构购买政府债券，或者强制就业者或那些向政府出售商品和服务的人接受政府债券而非现金）的情况下，将完全无法在金融市场融资。

贸易破坏加上无法在公开市场出售资产意味着希腊经常项目赤字将不复存在（原因当然是进出口额恰好相抵）。在这种情况下，经济活动将遭到严重破坏，希腊无法利用依靠进口的任何事物（或至少那部分再也没有资金进口的商品）来促进经济增长。据我们估算，如果退出，希腊经济为离开欧元区付出的代价最多可能占到GDP的50%。不过，在预计会退出之时，从以严肃的态度开始讨论这一事件的时刻起，本文所述经济增长遭到破坏的情景可能就会成为现实。

银行系统风险

第三，而且欧元区所面临广泛挑战的最关键一点，是希腊银行系统可能迅速崩溃。给予货币联盟致命一击的往往是银行系统。如果一个弱国很可能退出欧元区的风声传出，那么受到刺激的储户将以有形的钞票和硬币而非银行存款保住自己的金融资产。换言之，如果国内民众真的预计希腊会退出欧元区，那么银行将遭到个人储户的挤兑。

这个逻辑很简单。如果希腊离开货币联盟，那其银行存款将被强行兑换成新的国家货币（大概是一个新的德拉克马）。假定这个德拉克马对欧元疲软，那市场就会去持有欧元现金，在货币联盟瓦解后（或者，实际上，持有欧元现金在货币联盟瓦解后在黑市上购买进口商品）以更有利的汇率重新兑换成德拉克马。当然，希腊政府可能会颁布立法，以任意汇率将欧元强行兑换成德拉克马——但回避这个情况可能相对容易，或以任意汇率兑换可能比试图防止银行存款被迫重新定价更为容易。

银行挤兑使得任何分离或退出欧元区的努力显得突然而无序。从希腊一家银行门外人群开始排队到整个银行系统遭遇挤兑，这个过程所需的时间大概为48小时，这样说一点不夸张——美国在20世纪30年代，甚或英国在2008年的经历中都有先兆。这是一种突然的恐慌。这种恐慌也可能是一种有机的发展。这不是政界精英们所能掌控的。这种银行挤兑不是成熟投资者的银行存款，或者商业存款的损失。这些存款基本上已从疲弱的外围银行系统中（包括希腊）分离出去。相反，这是银行普通储户的撤退，对他们来说，这不是在不同地方存款和另类投资的选择，而是对存款和现金的选择。

离开货币联盟可能性的最终结果就制造了金融风暴。泰勒法则适用于此（人们不喜欢损失钱，更甚于他们对赚钱的喜好——换言之，资本亏损的危险能令部分投资者产生不合理和不恰当的反应）。目睹了围绕希腊退出欧元区、银行储户存款减少所带来的混乱，其他经济体的银行储户很有可能将他们的存款从他们本国的银行系统中提取出来，他们认为本国可能会步希腊后尘并离开欧元区。

因此，若希腊拟退出欧元区，那么人们会认为爱尔兰和葡萄牙（因为政府还有资源提供欧元区救助）以及西班牙（其银行系统被广泛视为资本不充足）的银行确实存在风险。至少，市场会紧张，并要求风险溢价。这种情况的前景要取决于政府和欧盟的说服能力，让处于经济脆弱下的公众信服欧元是个稳定的政治结构。随着希腊银行系统的崩溃，这可能会非常快速的传播。在捷克斯洛伐克货币联盟解体的情况中，类似的过程用时两周多一点。而且，欧元区的政策对这样的银行系统崩溃是几乎完全无能为力。

在这一点上，值得注意的是公众对从政者、国家和国际机构的信心，以及银行总体上可能增加的金融危机蔓延的风险。事实上，政界人士声称的有防火墙和存款安全，其有效性取决于人们对从政者的信任程度。若人们对从政者及其言论存有疑问（民意调查显示，可以这么说，今日欧元区很多地方都有这样的疑问），那就得在他们的保证上打个折扣。

银行系统的流动性问题不会让银行挤兑的范围扩大（至少初期不会）。同样，对偿付能力的顾虑也不一定会引起银行挤兑。触及欧元货币体系核心的将是一场关乎欧元存亡的信心危机。对个人来说，货币之所以有价值是因为人们将其视为可用来交换商品和服务的媒介。如果希腊退出欧元区，葡萄牙、爱尔兰、西班牙或其他地方的储户都可能对其存款的实际价值产生疑问。比如现在存款的价值是100欧元，倘若明天其价值硬是变成了100西班牙比塞塔（EPS），而且比塞塔/欧元汇率还是未知数，那该怎么办呢？

这就是说，各国政府乃至整个欧元区对银行存款的担保都可能毫无意义。即便欧央行打算为欧元区所有银行账户提供全面担保，它也可能无法阻止人们因为担心存款化为乌有而发生挤兑。如果西班牙发现挤兑风险可能蔓延到本国，那么西班牙国内储户要质疑的可能不是欧央行为存款作担保的意愿，他们要质疑的是西班牙会不会退出欧元区。如果这样的质疑成为现实，那么存款担保就只是一纸空文。其他一些措施（如继续进行长期回购操作（LTRO））也能让储户相信银行具备偿付能力，但这只限于储户认为流动性就意味着自己的国家不会退出欧元区的情况下。

在挤兑问题在银行系统蔓延开来时，理性时常无能为力。2008年英国银行Northern Rock遭到挤兑时一些投资者选择提出存款，甚至是在这些存款得到了政府担保的情况下。这时影响人们行为的不是理性，而是塞勒定律（Thaler’s Law）。在欧元区挤兑风险扩散的问题上，我们要担心的正是这样的行为。

当然，在其他成员国人们的情绪可能保持稳定并且依然抱有信心。可以说以前也有过银行挤兑蔓延开来的情况，但就像生活中的许多事情一样，我们对此无法做出定论。不过，这方面的风险确实非常大，而由此产生的后果将非常严重。因此我们要问，为什么理性的决策者们会愿意冒这样的风险？我们还可以追问，欧元区决策层知道他们这样做可能让公众产生怎样的想法吗？

希腊不会独行

如上所述，如果认为希腊将退出欧元区而保护其他成员国的防火墙依然坚不可摧，那就错了。如果希腊离去，其他国家的个人储户就可能开始衡量本国退出欧元区的风险并相应地采取行动。在人们眼中的弱国负有契约责任的人至少会坚持要求享受高额风险溢价，但他们更有可能决定不承担任何风险（途径是停止商业活动）。在这里我们又要问，如果旨在维护政府债券市场的防火墙在欧元体系分裂之际使用不当，而银行信心传导机制又成了核心威胁，那么欧元区决策层为什么还甘冒引发此类连锁反应的风险呢？

如果挤兑风险在银行系统传播开来的话，速度会有多快呢？就通信水平和可预见性来说，1932-33年的美国货币联盟瓦解并不是我们这个时代的事，而当时挤兑风潮从一个地区蔓延到全国用了6个月时间。在我们这个时代，挤兑风潮在国家之间的传播只需要很短的时间——很多情况下只有几个星期。捷克斯洛伐克的解体（资金从斯洛伐克流向捷克起了关键作用）甚至发生在一夜之间。

希腊退出欧元区对其他成员国的影响可能在几周之内就会显现出来，如果未得到妥善处理，一、两个月之内就可能出现随希腊而去的国家。

有什么办法来缓解这种压力吗？首先，可以宣布进入银行假日。而且整个欧元区可能都要这样做——以免弱国出现银行存款流失，同时也是为了防止存款流入德国等其他成员国的银行。当然这不能解决问题。银行歇业只是为了争取时间，以便政府在欧元区真的分裂时采取应对措施。那么为了防止出现分裂，政府就需要拿出一个解决方案，以便让债权人和储户相信欧元区的格局不会改变（或者不会进一步改变）。这就是说，他们必须设法让欧元显得扎实可靠，而不是支离破碎。怎样才能让全世界相信欧元区的的确确是个牢不可破的货币联盟（而且欧元区政府能说到做到）呢？这当然是个非常困难的任务。而办法之一可能就是让《马斯特里赫特条约》适用于当代社会。

当代版《马斯特里赫特条约》

希腊即将再次进行大选，国家层面的政治环境让欧元区面临陷入混乱的风险。对一些希腊政党来说，用选举来说明希腊“赞成还是反对欧元”符合其利益。如果选民和主要政党意见相左（就其竞选纲领而言）并对“欧元投反对票”，那么市场就会怀疑希腊可能退出欧元区。希腊政界是否打算考虑这个问题并不重要。如果出现这个想法的人数够多，那么希腊退出欧元区的预期就会产生实际影响。在这种情况下，欧元区的分裂就可能无需外力推动而从预言变为现实——这时的欧元区就像一个梦游者，完全没有意识到政治倾向对经济的影响。

欧洲政府采取什么样的措施才能避免这样的灾难呢？方案之一是设法挽回《马斯特里赫特条约》造成的损失，并为欧元区的正常运转找到新的途径。要做到这一点，就得确定建立财政联盟的路线，而且这个财政联盟要以统一出借人（common lender）为最终保障。实际上，这样的货币联盟无法一蹴而就，但制定其构建路线并将它明确划分为不同阶段，就很有希望打消人们对货币联盟长期可靠性的猜疑。简而言之，现在需要的就是当代版的《马斯特里赫特条约》——最好是由经济学家（他们知道如何建立一个运转良好的货币联盟）起草，而非从政者（至少在1992年他们还不知道该怎么做）。

当代《马斯特里赫特条约》不会改变相对竞争力格局，而这个问题可以在货币联盟内部用较长时间来解决，而且不会影响联盟的完整性。这样做的目的是消除那些事关欧元存亡的风险，进而最终出台一整套政策来弥补一直以来都不恰当的货币政策所造成的损害。

希腊的过渡期选择

同时，如要避免欧元区进一步分裂，希腊似乎有两个选择。似乎有迹象表明目前的紧缩措施无法百分之百地实施。因此，希腊需要和三驾马车协商，以便减轻紧缩力度，如能辅之以债务重组则更为理想。当然，这是否可行取决于双方能否做出让步，以及所需的让步（而且这样的让步在了解情况的观察人士看来确有必要）是否符合选民眼中的实际政治情况，要知道，选民对让步的成本和影响可能有不准确的看法。另一个选择是全面违约，而这样做的结果几乎是毁灭性的。

要是有人说彻底违约和保留在欧元区之内相互抵触，那他一定是忘记了历史——举例来说，美国货币联盟的成员国就经常违约。希腊其实已经违约（而且效率相当低），但直到现在希腊仍是欧元区成员国。对希腊来说，彻底违约（即完全拒绝偿还现有债务的利息或本金）存在两个挑战，它需要解决本国银行业存在的问题以及基本财政盈余问题。

希腊国内银行需要在政府进一步违约之际生存下来。接下来的违约将主要针对三驾马车持有的债务——上次违约影响的是私营部门所持债务。此外，上次违约时欧洲金融稳定基金（EFSF）通过希腊政府对希腊国内银行进行了资本重整。把希腊政府作为中介有助于解决问题。要违约的是希腊，而不是希腊国内银行。银行资本得到了重整，而拒绝将重整所用资金还给EFSF的是希腊（而不是希腊的银行）。

基本财政盈余问题更为突出。即便拒绝偿还所有债务，希腊政府还得筹集资金。目前的假设是，基本财政盈余占希腊GDP的1%左右，但随着税收减少，该比率可能升至2%。无论是1%还是2%，基本财政盈余占比都不是很高。不过，如果彻底违约，希腊就很难通过公开市场融资。但希腊政府确实还可以进行强制性贷款。举例来说，希腊可以用期限为24个月的国债来“支付”工资、社保或进口物资。这些国债可以用于弥补基本财政赤字。

这样的强制性贷款并非首创。美国加利福尼亚州政府就曾采用这样的手段，只是希腊强制性贷款的期限可能比前者长。冰岛也出现过类似情况，冰岛政府曾要求所有就业者将一部分收入存入养老金，并将这些资金投资于国内债券市场。

一体化还是招致灾难？

欧元区面临着艰难抉择。一个方案是联合更多欧洲国家——欧元区实施一体化并与其他主权国家建立某种形式的联邦。另一个方案是无序分裂。有序分裂根本不可能，原因是有序分裂只是最终无序分裂的序曲。第一个方案将产生欧元联邦，由17个成员国组成的欧元区也能保证其完整性；而第二个方案将再次让欧洲“大难临头”。